近期，燃料油市场呈现出复杂而微妙的变化。高低硫燃料油的首行价差持续下行，已跌破70美元/吨并一度试探60美元/吨关口，反映出低硫燃料油的持续疲软与高硫燃料油的相对韧性。这一现象背后，是供需基本面的深层调整、地缘政治的意外冲击以及季节性因素的共同作用。

　　市场最显著的特征莫过于高低硫价差的显著收窄。当前价差收缩至多年低位，主要驱动力在于低硫燃料油裂解价差持续承压，已触及周期性底部区间。尽管其进一步下行的空间已非常有限，但修复的时机和路径仍存较大不确定性，导致市场情绪低迷。反观高硫燃料油，其裂解价差则展现出相对强势。这种分化走势并非源于需求的强劲推动，而更多是供应端扰动带来的支撑。特别是俄乌冲突，导致俄罗斯燃料油出口在8月和9月同比大幅下降约17%。这种意外的供应约束为高硫市场提供了底部支撑，使其在需求淡季来临前保持了相对高位震荡的态势。

　　从需求层面看，无论是高硫还是低硫燃料油，短期内都缺乏强劲的上升驱动力。船燃需求方面，根据新加坡海事及港务管理局的数据，呈现“短期回暖，前景存忧”的态势。今年第三季度，船燃销量同比增速达7.7%，较上半年有明显修复。然而，展望第四季度，传统船燃消费旺季却面临着贸易环境恶化的挑战。全球关税冲突升级可能对贸易活动构成下行风险，进而抑制航运需求和燃料油消费。高硫燃料油在船用领域的市场份额增长已显著放缓。此外，高硫需求还面临季节性回落压力，一方面中东等地区的发电需求随气温下降而减少，另一方面炼厂二次加工装置对其作为原料的需求也呈季节性下降。

　　供应侧的变化同样深刻影响着市场格局。对于低硫燃料油而言，当前极低的裂解水平已触及炼厂生产的经济性底线，导致部分生产商开始削减供应。这种市场自发的调节机制，通常会成为未来裂解价差向上修复的起点。高硫燃料油市场则主要受到地缘政治因素的冲击。俄罗斯燃料油出口的持续下降，直接改变了亚洲市场的供应格局。这种由冲突引发的供应扰动短期内难以彻底解决，预计将继续为高硫裂解价差提供支撑，缓冲其季节性需求下滑带来的压力。

　　综合来看，新加坡燃料油市场正处在关键的平衡重构阶段。低硫燃料油市场已进入估值底部区域，能否实现有效反弹，将取决于炼厂供应调整的持续性、第四季度船燃需求能否顶住贸易摩擦压力实现增长，以及宏观经济环境的最终影响。高硫燃料油市场则预计将维持“供应托底、需求压制”的震荡格局。俄罗斯供应减少构成的支撑与季节性需求回落形成的压力相互制衡，使得高硫裂解价差短期内既难大幅上行，也缺乏显著下行的动力。值得注意的是，原油市场的大幅波动对高低硫裂解价差的影响相对有限，这表明燃料油市场正在按照自身的供需逻辑运行。燃料油市场正经历着深刻的结构性调整。高低硫价差的收窄不仅是市场周期的自然表现，更是全球能源转型、地缘政治冲突和贸易格局变化共同作用的结果。面对第四季度传统旺季与潜在逆风并存的复杂局面，市场参与者需要更加关注供需基本面的细微变化，同时警惕地缘政治等非常规因素可能带来的意外冲击。在震荡与分化成为新常态的背景下，准确把握结构性机会，灵活应对不确定性，将成为在市场中稳健前行的关键。

　　（作者系东证衍生品研究院能源化工首席分析师）