10月，国内燃料油市场较为平稳，INE低硫燃料油期货和SHFE高硫燃料油期货的运行区间分别为3800—4300元/吨和3000—3200元/吨。值得一提的是，低硫燃料油期货的持仓量明显上升，当前持仓量较国内假期前增长30%以上。实体产业对低硫燃料油的参与度进一步上升。尽管国内低硫配额政策与市场预期存在较大差异，但是低硫燃料油期货运行十分平稳，为实体产业从事对冲保值起到至关重要的作用。高硫燃料油期货依然是全球市场的定价标杆，流动性远超海外同类产品。

　　10月，国际油价冲高回落，Brent在70—80美元/桶区间宽幅震荡。油价的关键驱动力在地缘政治风险和弱需求现实之间来回摇摆。以色列与伊朗直接冲突不断，市场非常担心以色列对伊朗石油设施发起袭击。从Kpler的数据来看，伊朗10月原油出口量大约为142万桶/天，环比9月下降42万桶/天。10月的出口量与1-10月均值153万桶/天相比，只是小幅下降。由此可见，目前伊朗的原油出口受到伊以冲突的实质性影响相对有限。然而，该地缘政治风险预期将持续存在。从石油的需求来看，主要产品汽油和柴油的需求都非常一般。因此，地缘政治风险上升所造成的脉冲很快又会被弱需求现实拉回来，油价整体表现就是宽幅震荡。接下来，油价的地缘政治定价和基本面定价预计都将边际下降，宏观定价的成分将会上升。市场关注的核心在于美国经济衰退的风险。倘若未来美国劳动力市场出现疲软，失业率进一步上升，那么市场将回归到衰退交易模式，届时油价的整体运行区间将明显下降。

　　三季度，新加坡船燃销量为1316万吨，同步增长7.9%，与前三季度累计同比增速8.1%十分接近。整体来看，今年船燃需求保持强劲增长，与中东局势持续紧张存在着密切联系。船舶绕行需求增加导致燃料油消费量上升。今年前三季度，高硫燃料油在新加坡的市场份额为36%，而2023年的份额只有32%。因此，高硫燃料油作为船燃需求在2024年显著增长，前三季度累计同比增长25%，这一方面得益于船燃销售总量的扩张，另一方面则是份额的提升。反观前三季度低硫燃料油在新加坡市场的销量同比则是增长-3%。

　　也就是说，船燃总量扩张带来的利好，低硫燃料油丝毫没有享受到，反倒是遭遇持续挤压。总量一旦不再扩张，那么低硫燃料油将面临更加大压力。之所以会产生这样的结果，主要是2022年高低硫价差扩张到历史极值位置，从而刺激了船舶加装脱硫塔。2023—2024年是加装脱硫塔船舶产能集中投放的年份，因此高硫燃料油的市场份额持续上升。

　　进入四季度，高硫燃料油作为炼厂二次加工原料的需求明显上升。10月，炼厂对于直馏高硫燃料油的需求增加是推升高硫裂解的重要因素。2023年11月下旬，中国商务部曾增发一批燃料油进口配额。临近年底，地方炼厂往往面临配额不足的窘境。直馏高硫依然是非常好的原料补充。不过，高硫裂解已被推升至周期高位，进一步上行的空间变得更加有限。

　　我国低硫燃料油第三批配额政策落地已有月余，低硫燃料油市场整体表现较为平稳，未出现明显的供不应求。据隆众资讯统计，9月国内低硫产量环比下降至98万吨。前三季度累计产量为1102万吨，四季度未使用配额数量只有不足200万吨。四季度，尤其是11月至12月是船燃的传统消费旺季。如果按照现有的配额生产，那么理论上仍存在大约100万吨左右的缺口。配额落地后，尚未观察到国内有从海外进口低硫燃料油的记录。因此，除非国内增补一批配额，否则四季度后期，低硫燃料油市场预计会出现供不应求局面。

　　（作者系东证期货衍生品研究院能源首席分析师）