随着美以和伊朗的地缘冲突持续，全球石油供应面临重大供应缺口，原油、天然气和低高硫燃油价格大幅上涨。以2月27日价格为基点，截至3月20日，布伦特原油、高硫燃油、低硫燃油涨幅分别为42.6%，60.7%，59.7%。

　　受地缘冲突影响、断供预期以及运费大涨，驱动低高硫燃油价格涨幅高于原油，本轮高硫燃油期价与期权隐含波动率大幅上涨，暗示当前地缘冲突是驱动燃油价格波动的核心。

　　MPA数据显示，2025年新加坡船燃销量5677.5万吨，其中高硫燃油2171.2万吨（占比38%），低硫燃油2882.9万吨（占比51%），低高硫燃油份额差距继续收窄，生物低硫船燃96.7万吨，生物高硫船燃37.4万吨，液化天然气57.1万吨，可再生燃料总量超200万吨，达到历史最高水平。高硫燃油船燃需求仍有韧性，低硫燃油船燃需求持续被高硫燃油、可再生燃料替代。地中海排放控制区（Mediterranean ECA）于2025年5月1日生效。IMO数据显示：在ECA实施前，地中海的燃料结构为：53% VLSFO（极低硫燃料油）、28% HSFO（高硫燃料油）、16% MGO（船用轻柴油）、2% ULSFO（超低硫燃料油）和1%生物燃料，自2025年5月1日起，燃料结构变为：30% VLSFO、29% HSFO、30% MGO、8% ULSFO和4%生物燃料。地中海燃料结构发生了显著变化：VLSFO供应和需求显著下降，而MGO、ULSFO和生物燃料的供应和需求大幅增加。HSFO供应增加20%表明，安装脱硫塔的船舶数量增加，现有安装脱硫塔的船舶加注了更多HSFO。也就是说ECA政策对高硫燃油船燃需求是利好，对低硫燃油船燃需求是利空，低硫燃油作为过渡燃料的地位进一步下降。

　　路孚特数据显示，2026年3月9日，新加坡高硫燃油裂解价差达到历史新高15.96美元/桶，3月20日跌至-2.83美元/桶，仍在相对高位；2026年3月12日，新加坡高硫燃油贴水涨至历史最高76.59美元/吨，远超2019年9月17日曾创下的高位61.88美元/吨，3月20日跌至58.74美元/吨，仍在相对高位，通常新加坡高硫燃油的贴水运行区间在-5—20美元/吨之间，此次美伊冲突导致高硫燃油出现极端行情。

　　Kpler数据显示，2025年亚太地区高硫燃油供应510730千桶，其中俄罗斯120140千桶，阿联酋43235千桶，伊朗15656千桶，伊拉克34557千桶，沙特15006千桶，马来西亚55886千桶，中东高硫燃油供应占亚洲供应比例为21.2%，美以伊冲突爆发后，霍尔木兹海峡封闭，意味着亚太至少21.2%的高硫燃油供应有中断预期。Kpler数据显示，2022年俄乌冲突后，俄罗斯—美国燃料油出口降至0，俄罗斯—亚太燃料油出口量大幅增长，而中东—美国燃料油出口大幅提升，尤其是阿联酋近年来燃料油出口大幅增长，可以认为中东地区成为俄罗斯燃料油出口的中转地，中东地区对高硫燃油供应的影响力增强，因此当美以伊冲突爆发时，市场会关注地缘紧张对中东、俄罗斯燃料油出口预期的影响。

　　受2025年12月—2026年1月美委局势紧张影响，地方炼厂委内瑞拉原油供应不足后主动采购高硫燃油，Kpler数据显示，2026年前两月，地炼高硫燃油进料需求处于季节性高位，随着高硫燃油裂解价差涨至历史高位，沥青炼厂利润迅速恶化至2022年历史低位水平，低利润抑制炼厂开工积极性，最终导致燃油进料需求大降，这是高价带来的负反馈。

　　路孚特数据显示，新加坡低硫燃油裂解价差已非常接近2022年俄乌冲突的高位，裂解价差高位、LU—BU价差高位（3月接近1500元/吨）意味着低硫燃油生产利润惊人，诚然这与市场对低硫燃油供应紧张预期有关，对于原料供应充足的炼厂来说，低硫燃油较成品油的出口退税优势，以及当前配额没有明确缩减的情况，低硫燃油供应有望大幅提升，例如海关数据显示，2022年俄乌冲突爆发期间，成品油裂解价差暴涨，保供压力下我国成品油出口断崖式下降，低硫燃油出口阶段性新高，低硫燃油成为当时企业兑现高额利润的重要途径。Kpler数据显示2025年亚太低硫燃油供应182723千桶，其中科威特出口9335千桶（占比5%），巴西47797千桶（占比26%），美以伊冲突爆发后，中东低硫燃油供应中断预期强化，但亚太地区对科威特低硫燃油依存度低于巴西。

　　（作者系中信期货研究所能化组资深研究员）