被曲解的PPP（下）

　　4.PPP不是转移风险，而是共担风险

　　BT、特许经营等也算是广义的PPP，在我国的发展由来已久，但这些都只涉及转移风险，政府和社会资本双方缺乏深入的合作和风险。目前政府推广的PPP，第三个P（partnerships）的重要含义是风险共担——将特定的风险分配给最善于管理这种风险的一方。一方面，通过对风险的优化分担，将适合私人部门管理的风险转移给私人部门，由私人部门采用灵活的市场手段控制和化解，有利于降低成本，提高公共品的供应效率（如下表）。另一方面，政府也不能放手不管，对于法律、政策方面的风险，政府的应对能力更强，仍应由政府承担。下表展示了一个典型的PPP项目中风险的分担情况。

　　5.PPP不是新的地方融资平台，也不是重搞大规模刺激

　　过去的地方融资平台是政府信用担保，以融资主体为导向，忽视了项目本身的可行性。银行不是针对项目放款，而是看重了背后的政府无限担保，所以政府得以在一些不盈利的项目上获得信贷支持，进行大规模刺激。相比之下，PPP是项目导向，由专门的项目公司运营，政府和社会资本双方均承担有限责任，银行不会再无所顾忌的贷款，而要看项目资质，所以不会形成债务的无序扩张。

　　PPP引入私人资本的同时也引入了市场约束，投资会更加注重效益，避免重复低效投资。首先，债务人关心自己的本金能否收回，关心项目效益，会要求信息披露；其次，股东关心自己的收益，会撤换不称职的管理层；再次，项目公司关注市场需求，会重视用户体验，改进服务质量。

　　PPP不应该也不可能成为大规模刺激经济的工具。一方面，PPP不是解决基建融资的万灵药，而只是基建融资的一种重要补充。如前所述，国际上PPP在基建融资中的占比最高也不过15%。PPP的逻辑出发点是提效率，而不是搞资金。项目中引入的不只是钱，更是经验、知识和效率。另一方面，PPP本身的特点和现实条件导致其远水难解近渴。一是PPP从项目识别、招标、审查、签约到实施，程序复杂，耗时长；二是目前多数项目说不清楚盈利模式，收益难以保障；三是法治环境、配套措施、契约精神短期难以就位；四是PPP学习曲线陡峭，需要项目积累，探索适合本国的模式。

　　6.PPP融资不是单纯的债权融资，也不是单纯的股权融资，而是多种方式结合

　　PPP的基本模式是中标企业与政府合资设立项目公司，由项目公司作为主体负责项目的融资、运营、维护等事宜。融资方式可能包括股权、贷款、债券、资产支持票据、信托，对应的投资者可能包括中标成员企业（投行本身也可作为投标成员，发挥自身咨询、融资等方面优势）、投行、银行、产业基金、养老基金、保险公司等。除此之外，政府可以通过可行性缺口补助、PPP引导基金、开发性融资等方式提供资金支持。为吸引更多投资者，有些国家（如英国）还有单一保险公司为项目公司发行的债券提供增信。

　　在PPP融资多元化方面，最成功的是加拿大。首先，由于全国有统一的招标流程、信息透明、政府和公众支持，本国和外国银行都愿意为PPP项目融资。其次，加拿大拥有发达的债券市场，使得PPP项目获得大量稳定低成本的优先债券融资，并且无需单一保险公司的增信。再次，有效调动养老金等长期资金。养老金5%的比例投资于基础设施，远高于世界平均水平的1%，创造了独特的“加拿大模式”。

　　从国内看，目前山东、江苏等省市已成立了PPP产业基金，财政部也在蕴酿1000亿的PPP引导基金。其中山东省的PPP产业基金由省政府出资80亿元，吸引银行、保险、信托等金融和社会资本出资720亿元。

　　(第一作者系民生证券研究院高级宏观研究员)