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全文复制近段时间，中国影视传媒行业的并购事件异常频繁。5月，万达院线宣布将以372亿元人民币全资收购万达影视；6月，乐视网宣布将以98亿元全资收购乐视影业；7月，万达院线以18.6亿元全资收购时光网；8月3日，思美传媒又发布公告，计划斥资15.5亿元收购另外3家公司的股份。8月11日，深交所发出问询函，要求思美传媒对此次交易估值的合理性等做出进一步说明。
这几起并购都是在上市公司与非上市公司之间进行的。众所周知，市场化并购有两个前提：一是操作合法，二是估值公允。但在中国A股市场，当并购方与被并购方结成利益共同体时，谁是最后的埋单者呢？
一般来说，上市公司之间的并购有既定的估值标准，比较透明而规范，但上市公司与非上市公司之间的并购则透明度不够，也很难规范操作，存在较大的估值操纵空间。其主要操作方式有两种：一是买壳上市，二是上市公司收购关联企业。尤其是后者，如果缺乏监管更容易形成估值操纵，甚至发生利益输送，最终掏空上市公司。
在笔者看来，目前并购估值水分最大的莫过于影视产业。从数量上也能反映出这一点：2014年，A股影视相关并购多达61起；2015年增加到76起，涉及资本2000亿元。至于并购手法则五花八门，包括横向兼并、垂直整合及跨界收购等。比如今年4月，上市公司鹿港科技宣布收购天意影视49%的股份，价格在10亿元到20亿元之间。但事实上，天意影视早在去年6月就成了鹿港科技的控股子公司，当时后者获得了天意影视51%的股权。
归根到底，并购估值操纵的根源主要在制度漏洞。现行的核准制依靠行政审批，不仅排队时间长、审批效率低下，而且人为抬高了IPO（首次公开募股）门槛，将许多优秀企业排斥在大门外。更糟糕的是，很多企业光排队就至少需要两三年，如果再赶上证监会暂停IPO，差不多被折腾得只剩半条命，即便大难不死，也会元气大伤。因此很多企业家感叹：IPO难，难于上青天。于是他们被迫放弃直接IPO的想法，而选择买壳上市，这被业内称为“曲线上市”或“制度套利”。
另外，目前的A股是市场化程度极低的“散户市”，个体投资者缺乏风险意识，容易被忽悠，也更偏好跟风投机炒作，结果往往成为最后的埋单者。这一点很容易为并购方和被并购方充分利用。因此，证监会必须对此类并购严加审查与监管，对中小投资者负责。
更重要的是，在产能过剩、经济下行的大背景下，如果民族企业纷纷放弃主业，都去大玩跨界并购，这与实业兴邦、工业强基的国家战略是不符的。从这一层面来讲，我们更要严查严管并购估值操纵。
当然，问题的根源还是制度缺陷，我们不可能总是一味地“头痛医头，脚痛医脚”，更不可能关闭市场并购的大门。要想标本兼治，必须从制度上进行彻底改革：尽早推行注册制，让一级市场真正实现去行政化。这将是中国股市市场化改革的最后一公里路程。
