原油价格涨势难现

　　虽然原油价格受供应成本的影响，全年大致将在50—62美元/桶附近，但是突发事件会在短暂的一段时间里极大影响原油价格，波动区间预计为47.75美元/桶至66美元/桶。

　　伴随着美国生产商大规模使用对冲抵消远期油价下跌的风险，今年原油价格上涨的阻力加强，OPEC对油价的调控进一步削弱。中国需求的下降会在第一季度影响全球石油需求，同时打乱了原油价格先前的上涨趋势。预计今年NYMEX轻质原油的价格将在50—62美元/桶，全年均价或为57—59美元/桶。

　　美国原油生产对油价更敏感

　　美国的原油生产极大地削弱了OPEC对原油价格的控制，原油价格长期上涨至布伦特油价75美元/桶的可能性很小。

　　近期的原油价格表明，市场认为产量增长分界线在50美元/桶左右。因为独立生产商一般缺少大量资金，所以投入原油生产的资金主要来源于发行债券的收入与经营过程中的现金流。油价在55美元/桶附近时，美国独立生产商盈利较少，部分行业底层的生产商无法偿还债券。2019年下半年，美国独立生产商发行的垃圾债券违约率超过了7%。所以在55美元/桶附近时，独立生产商的债券发行困难，同时也缺少现金流勘探开发新的钻井，原油产量增长较慢。

　　当原油价格达到理想的60美元/桶时，与50美元/桶附近的成本价格相比，独立生产商能获得很高的盈利，给予较好的投资回报，并进行新钻井的投资。所以NYMEX原油价格在50—60美元/桶的区间内，数美元的涨跌便对美国原油生产盈利有很大影响，而沙特生产原油的成本只有数美元，按出口700万桶/日计算，沙特阿美开始向沙特政府转移利润的油价在28美元/桶左右，数美元的油价波动对OPEC国家的影响较小。

　　独立生产商依靠对冲降低风险

　　由于对原油价格更为敏感，所以美国独立生产商会使用对冲减弱远期原油价格下跌的风险。

　　大规模的石油对冲需求在今年1月的美伊冲突中，有效地削弱了原油价格上涨的风险。去年9月，沙特被袭击后，第一个交易日油价上涨后迅速下跌，缺乏流动性进行远月对冲，所以那时银行对于生产商对冲产量的询价兴趣缺失。而今年1月，美伊冲突加剧后，高油价不仅在近月合约持续了一段时间，远月合约也有一段时间持续在60美元/桶以上，并有充分的流动性使生产商进行对冲。美国石油生产商Occidental Petroleum就成功在60美元/桶的价格上进行了对冲，并扩大了对冲的规模。

　　2019年11月，美国原油产量达到了1287.9万桶/日，占世界总产量的12.8%左右，美国的远月石油价格对冲会限制原油价格的上涨。远近月的价差会受到储存成本等条件的限制，以美伊冲突为例，近月价格由于风险溢价上涨时，远月价格也随之上涨，再加上美伊冲突导致的原油价格上涨持续了一段时间，所以独立生产商可以在远月60美元/桶的理想价格附近对冲未来产量。美国进行了对冲的原油产量大致占世界产量的1%以上，占比随着短期油价的飙升会增加，这部分产量有效的压制了期货市场的短期大幅上涨。

　　相较于沙特等国采取月度拍卖等方式进行销售，美独立生产商会对全年的产量进行对冲。一个典型的案例是在2018年第四季度前，原油价格看涨时，美国的独立生产商便在55美元/桶附近对冲了第四季度1/3的产量，使2018年成为2013年以来利润最好的年度。而2019年美独立生产商盈利不佳的主要原因，其中有一个是2019年的远期合约价格低于60美元/桶，独立生产商对冲价格大致在55美元/桶附近，无法通过对冲获得超额收益。

　　需求减弱阻断油价上涨趋势

　　短期内需求的下降也会直接影响国际原油市场。数据显示，2019年，中国原油进口占世界原油产量的9.6%—13.4%，中国炼厂开工率下降导致的原油进口下降会直接影响国际原油市场。

　　去年末起，原油价格开始出现上涨趋势。而石油产品中有45%左右是成品汽油。一般每年的5—9月是夏季驾驶期，汽油需求十分旺盛。所以炼厂会在此之前提高炼厂原油投入，生产更多汽油。而在冬季汽油需求相对疲软时，减少开工率并进行检修。今年，中国的需求减少直接重挫了原油价格。

　　国际能源署近期下调了2020年全球石油需求增长预期，认为全球石油需求增长每天将减少31万桶至103万桶。中国的石油需求减少的远期影响较小，但对2月石油价格的影响较大。在市场确认中国疫情得到控制之后，预计原油价格会很快回到疫情爆发前的价格水平。随着中国复工与取消出行限制，预计原油价格在4月会迎来一个小幅上涨。

　　（作者供职于前海期货有限公司投研中心）