兖州煤业：一家“隐形”的贸易公司

　　兖州煤业是一家业绩很出色的公司，2017年其净利润和每股收益均增长了2倍多；这也是一家令人不解的公司——公司体量较小的业务作为主营业务进行详尽信披，体量较大的业务板块却杳无音讯。

　　狂飙的业绩

　　2017年，兖州煤业营业收入、资产总额均大幅增长并创历史新高；实现营业收入1512.28亿元，同比增加489.46亿元，增长47.85%；归属于母公司股东的净利润67.71亿元，同比增加47.06亿元，增长227.89%；资产总额1948.87亿元，同比增加492.65亿元，增长33.83%；每股收益达1.38元/股，同比增加0.96元/股，增长228.57%。

　　笔者翻阅近五年兖州煤业的财报发现，其业绩呈加速增长趋势：营业总收入从2013年的587亿元增长到2017年的1512亿元（见图一），5年时间增长1.58倍；其中2013-2015年每年增长不到10%，而2015-2017年增长率则均接近50%；资产总额从2013年的1256.99亿元增长到2017年的1948.87亿元，2013-2016年每年仅增长不到6%，而2016-2017则增长了33%（见图二）。每股收益增长呈现同步增势（见图三）

　　复苏的煤炭主业

　　2017年，兖州煤业出色的业绩很大程度上得益于煤炭行业的复苏。受需求和去产能影响，2017年煤炭价格一直处于高位运行，再加上兖矿澳洲的全面投产，兖州煤业的煤炭业务也迎来了爆发的一年：生产原煤8562万吨，同比增加1888万吨，增长28.3%，创历史新高；生产商品煤7992万吨，同比增加1756万吨，增长28.2%；销售煤炭9680万吨，同比增加2183万吨，增长29.1%（见图四）；煤炭销售价格达500.73元/吨，同比增加109.96元，增长28.14%；煤炭销售收入达484.72亿元，同比增加191.77亿元，增长65.46%（见图五）。

　　“隐身”的贸易业务

　　虽然兖州煤业在财报中对煤炭及其相关业务等主营业务信息进行了详细的披露，在很大程度上解释了兖州煤业净利润和基本每股收益大幅增长的原因；但还有一些问题没有得到解答，比如兖州煤业的营业总收入和主营业务收入的差距为何巨大？进一步梳理兖州煤业近十年来的营业总收入和主营业务收入发现：2014年以前二者之间是基本吻合的，差距十分小，而自2015年开始，二者之间的差距越来越大，2015年为325亿元，2016年为687亿元，而2017年则高达985亿元（见图六），这是怎么回事呢？

　　问题出现在非煤炭贸易上。与2014年财报相比，2015年兖州煤业财报报告分部里面增加了非煤炭贸易，其合并抵消前的营业收入高达311亿元，2016年和2017年更是高达686.45亿元和1079.82亿元（见表一）。2017年，兖州煤业财报报告分部里面则又增加了贷款和融资租赁部（见表二）。

　　经营部门增加之后，兖州煤业的营业总收入构成也发生了巨大变化（见图七）。煤炭业务营业收入从2013、2014年的95%直接降至2017年的33%左右，而非煤炭贸易的营业收入则从2015年的42%上升到了2017年的62%。

　　63.30%

　　显然，经过几年的发展，在巩固其煤炭主业行业地位的同时，兖州煤业已然悄无声息地成为了一家规模不小的贸易公司。

　　煤炭公司or贸易公司？

　　兖州煤业的业务变迁是其坚持产融结合，三位一体发展战略的结果。2014年，兖州煤业开始培育融资租赁和投资业务；2015年，增加了非煤炭贸易和矿用设备制造两个部门；2017年则将融资租赁等业务组合成了贷款和融资租赁部门。

　　据2017财报，兖州煤业已经形成了实体产业、金融产业和物流贸易“三位一体”产业体系架构：实体产业围绕安全、高效、清洁、绿色发展，煤炭产业实现增量扩能、效益增长；煤化工产业加快发展精细化工；装备制造、再制造、融资租赁一体化运营模式初步形成；金融投资稳健实施，金融资产规模进一步扩大；物流贸易稳步推进资源整合、流程再造和风险管控，贸易规模和创效能力创出历史最好水平。

　　兖州煤业的业务变迁让人疑惑其到底是煤炭公司还是贸易公司？虽然，从营业利润来说，兖州煤业的盈利主要还是依赖于煤炭及其相关业务；但是，从营业收入来说，非煤炭贸易业务已经是兖州煤业的主要收入来源，其占比已经超过60%，而煤炭及其相关业务占比仅仅40%左右；因此，即使兖州煤业还不能算是一家贸易公司，但其估值是否应仅局限于煤炭行业，还是应参考一下其新增业务的估值呢？再者，在信息披露上，兖州煤业是不是应该在财报中对新增业务进行更详尽的信息披露，而不是仅对煤炭业务进行详细披露而对新增业务特别是非煤炭贸易少披露、不披露，让其隐身于营业收入中？如此种种，都值得投资者关注也期待有个答案。