中国原油期货要准备打“持久战”

　　如果我们一开始即赋予很多其本身以外的目的和期待，甚至舍本逐末遗忘了期货本身最原始、最本质的目的，恐怕难成正果。

　　3月26日，我国首个国际化期货品种——原油期货（简称“中国原油期货”或“SC”）正式在上海国际能源交易中心挂牌交易，一时间吸引了业内外的广泛关注，成为国内外的焦点。事实上，原油期货在国际上不是新生事物，在中国也不是没有过，但是，为什么此次原油期货吸引了这么多的“眼球”？这应该与国内对此原油期货品种寄予了太多的希望和太高的期待有关，也应该与国际市场对中国市场发展态势的极其关注有关。

　　基于“既不泼冷水，也不盲目乐观”的原则，笔者认为，中国原油期货任重而道远，需要有“纯正的目的、客观的认识、乐观的态度”，为中国石油企业与中国原油期货在国际原油市场的激烈竞争中打一场“持久战”做好必要的准备。

　　纯正的目的

　　期货交易的历史可以追溯至17、18世纪，但最早的官方商品交易所始于美国1848年成立的芝加哥交易所（CBOT），该交易所首创并开启了第一个农产品期货合约——玉米期货合约的交易，之后新增了小麦期货合约、大豆期货合约。

　　芝加哥交易所为什么要设立农产品期货合约？这与当时的技术和经济密切相关。在19世纪40年代，因为有铁路和电报线路联接东部，芝加哥已经成为美国重要的商业中心。与此同时，因为收割机的发明与推广应用，美国小麦获得巨大丰收。中西部的农场主来到芝加哥把小麦出售给经销商，经销商再把小麦转运美国各地销售。起初是“一手钱一手货”的现货交易，但因芝加哥仓容不够，且买卖各方为了对未来的产品价格和数量有更可靠的把握，农产品期货合约应用而生。对于卖方农场主，他们通过期货合约交易提前锁定了价格和数量，可以更好地规划控制后续的生产规模和成本；对于买方交易商，他们可以更好地了解和控制采购成本与数量，为后续销售提前做好筹划与规划。

　　不管后来的期货交易怎么演变成为投机者套利的工具，也不管后来的金融机构怎么通过期货市场控制价格走势以从中渔利，但最初的期货合约是因时应势而生，是出于有利于供需平衡、有利于价格相对稳定且可预期的目的而设，有利于市场持续、稳定、健康发展，符合市场各方的核心利益。毫无疑问的，最初的期货交易主要参与者的目的是纯正、端正和正确的。

　　即使当前全球金融衍生品交易已成为重要的套利工具，国际原油衍生品期货与期权仍然是很多原油生产者、贸易商、炼油商与重要消费者实现价格可预期、风险可控制的一个重要工具。

　　全球每天的原油产量超过9000万桶，每月合计近30亿桶，按照每个标准合约1000桶折算，全球每月的原油产量可折合300万个标准合约。2017年，世界两大期货近月合约（也称首行合约）平均每天的成交量和持仓量情况是：美国芝交所集团交易的美国西德克萨斯中质原油（WTI）成交量和持仓量分别约61万和41万个合约，英国伦敦洲际交易所交易的布伦特原油（Brent）成交量和持仓量分别约27万和28万个合约。即使考虑其它交易所的交易和场外交易等，全球原油贸易量超过期货交易所的期货合约成交量与持仓量是一个基本态势，这在一定程度上反映了原油期货合约交易保持最早的期货最初的功能和作用的成分依然存在甚至还较高。

　　尤其是，很多公开上市石油公司的公开数据显示，包括原油期货、期权在内的金融衍生工具是他们锁定原油价格、控制直至规避国际原油价格剧烈波动风险的重要手段。据国际投行高盛统计，美国生产者2018年的原油对冲量与产量之比在2017年3季度与4季度间从30%提高到了48%。这必然是基于对成本、销售价格与预期国际原油价格进行综合考虑做出的决策，反映了更多的期货最原始的目的，与单纯的投机套利完全不同。

　　客观的认识

　　上市前后，中国原油期货被寄予了很多的希望和很高的期望：

　　从期货交易的角度，中国原油期货可以“重塑国际原油定价体系”，“弥补现有国际原油定价体系的缺口，增强中国在原油市场的话语权”，“对亚洲范围内的原油现货价格形成引导和价格发现的作用”，等等。

　　从货币的角度，“石油人民币诞生”， “增加人民币国际化的认受性，更可直接挑战美元霸权”，“人民币和石油及黄金挂钩，亦成为人民币国际化最重要的一步，最终亦可增加在SDR（特别提款权）的比重，令人民币成为各国央行的主要储备货币，增加我国的货币话语权”，等等。

　　但事实上，这个国际化的中国原油期货才刚刚诞生，还处于嗷嗷待哺的阶段，在世界石油市场形势和国际原油价格变幻莫测的环境中，需要面对的挑战还很多，能否顺利成长、发展壮大并最终取得成功的不确定性还很高。如果我们一开始即赋予很多其本身以外的目的和期待，甚至舍本逐末遗忘了期货本身最原始、最本质的目的，恐怕难成正果。

　　我国作为世界最大的原油净进口国、第二大消费国，建立开放的国际化的原油期货市场是非常必要的，也是具备基本条件的，但是，我们在这个市场中首先要客观认识到国内客户多以买方为主，是天然的“多头”，“多头”往往应该更多地着眼于锁定原油采购价格。在这个“多头”之外，我国原油期货市场还需要一个天然的“空头”，即卖方，包括生产原油的国际石油公司、原油出口国以及国际原油贸易商等。鉴于此，从原油期货本身内在的基本目的入手，我们在政策制定、在开放角度等方面，应该着眼于努力引进国际上天然的“空头”，与国内天然的“多头”构成一个完整的市场供需体系，实现市场的可持续、健康、稳定发展，顺其自然地实现原油定价话语权、人民币国际化等衍生成果，而不是一开始即以话语权、挑战美元等衍生成果为目的。

　　3月26日，中国原油期货挂牌交易，首个交易日的主力合约1809合约成交量40656手，而且一连5个交易日的保持相对强势，这对于一个初创的原油期货合约而言，是值得称颂的。但是第一周的数据可能隐含着几个问题：一是持仓量（未平仓合约数）过低，持仓量与日交易量最高比例仅12.05%，此比例偏低反映出第一周的交易商还处于试水甚至是演示状态，距离成为一个真正的“市场”还较远；二是夜盘成交量偏大，显得有些主次颠倒，这可能隐含着中国原油期货交易者尚处于跟风状态，独立性有待进一步提升；三是成交价格波动较大，国际原油价格的波动性本来就较高，而中国原油期货第一周的结算价格变化波动比国际原油价格还大，甚至与人民币对美元汇率变化同步变化，此种矛盾应该与人民币汇率管理机制有关；四是成交量、持仓量总体规模尚有待进一步扩大，与中国日均净进口近800万桶的规模相比，月净进口量折合约24万手（标准合约），主力合约成交量、持仓量的规模还需要倍增甚至更大的增长才与中国的现货市场相匹配。

　　乐观的态度

　　要认识到，在1993年原上海石油交易所推出石油期货交易不久即关闭后，时隔近25年，中国原油期货再次杨帆启航，尤其是从2001年上海期货交易所重新开始研究论证开展石油期货交易，中国筹备原油期货又历时17年，建立健全了相关的配套政策体系；再加上中国国内原油、成品油市场、外汇的开放程度已今非昔比，人民币国际化有一定起色，中国企业在海外石油上游领域投资获得的权益油产量近10亿桶/年，国内市场对国际原油的需求近800万桶/天，国内开设原油期货市场的基本条件已经具备。这是国内积极稳妥推进国际化原油期货交易可以乐观的基础条件。

　　中国原油期货还处于初创阶段，这是我们的基本认识。在这一个阶段，我们需要容忍市场急剧超预期的变化，甚至也应该容忍制度空白领域的损失，但是我们一定要坚持制度完善、监管到位、严格执法、坚决杜绝国内金融领域不时发生的违法现象。市场机制首先是一种信用的机制，是参与者、监管者共同的信用与信任，要吸引国际参与者进入中国原油期货市场，尤其是监管者的信用与信任不容有丝毫的亵渎。

　　在充分认识到我们的原油期货市场还处于初期的情况下，只要坚定原油期货市场设立的基本目的，保持积极乐观的态度，我们坚信其地位、影响和作用也是可以期待的。

　　（作者系石油行业高级经济师，长期从事石油经济与战略管理工作）