一、宏观经济与金融市场运行形势

  　从已经公布的物价、对外贸易、金融市场运行等数据来看，部分宏观经济运行指标反弹力度较大，经济过热压力明显。但同时可以看出，造成各项指标反弹的因素中季节性因素（信贷投放的季节性因素、春节因素）以及突发性因素（冰雪灾害）占有绝对地位，因此反弹的持续性尚有待观察。

  　（一）价格指数再创新高，对外贸易平稳增长

  　1、食品价格助推CPI再创新高。2008年1月居民消费价格总水平同比上涨7.1%，创1996年10月以来最高水平。其中，食品价格上涨18.2%，仍是推动CPI高企的主要动力。从月环比看，较2007年12月上涨1.2%。

  　2、PPI增速继续提高。1月份生产者价格指数(PPI)同比增长6.1%，创下3年来新高，且增速较上月提高0.7个百分点，继续呈现上扬趋势。

  　3、对外贸易平稳增长。2008年1月份我国对外贸易进出口总值1998.3亿美元。其中出口1096.6亿美元，进口901.7亿美元，当月实现贸易顺差194.9亿美元，是2007年5月以来月度贸易顺差首次低于200亿美元的月份。

  　4、国际游资大量流入。1月份我国FDI(外商直接投资)额高达112亿美元，较去年同期增长接近109.78%，延续了2007年12月份大量FDI流入的趋势，其中，部分外资以虚假注册FDI的方式流入国内的现象引起有关方面的关注。

  　（二）信贷强劲扩张，货币增速反弹

  　1、M1继续小幅回落，M2大幅反弹。2008年1月末狭义货币供应量M1余额15.49万亿元，同比增长20.72%。广义货币供应量M2余额41.78万亿元,同比增长18.94%。信贷扩张和1月份央行公开市场操作较为宽松加大了基础货币的供给，助推了M2增速的反弹。

  　2、存款增速下滑，流通中现金激增。2008年1月末人民币各项存款余额39.16万亿元，同比增长15.12%，增速比2007年12月末低0.95个百分点。这与春节来临消费物价屡创新高，居民交易性货币需求上升，所持现金数量大幅度增加直接相关。

  　3、信贷扩张强劲。2008年1月人民币各项贷款余额26.97万亿元，同比增长16.74%，增速比2007年12月末高0.64个百分点；月度新增人民币贷款8036亿元，同比多增2373亿元，月度新增贷款规模创出历史纪录。

  　二、货币政策和货币市场运行

  　（一）公开市场回笼资金力度加大

  　1月份由于新股发行和春节长假等因素，央行通过公开市场投放了近6000亿元资金，而春节一过，央行立即加大资金回笼的力度。2月份，公开市场发行央票9次共5100亿元，回笼资金5025.39亿元。同时大量运用正回购，总计正回购操作21次，规模3170亿元。对冲2月份1150亿元到期央票、54.51亿元利息支付以及2392.56亿元质押式回购到期，本月公开市场资金净回笼量达到4598.32亿元，是继07年3月以来的单月最大规模资金回笼量。

  　此外，央行在2月份还大量使用了长期对冲工具，注重加大资金对冲深度和增强资金锁定能力。2月份共发行了2520亿元三年期央行票据，占当月央行票据发行总量的49.41％，同时还重启了继2007年9月以来的首次6个月正回购。

  　（二）货币市场利率低位运行

  　2月份货币市场利率继续随着大盘股中国铁建IPO而出现了波动，但银行间7天回购利率的波动峰值仅为4.442%，远低于1月份的波峰值5.094%和2007年的波峰值10.033%，大盘股IPO对银行间市场影响弱化，原因除市场资金面宽裕以外，还包括股票市场深幅调整导致打新股收益降低，对资金的诱惑力减弱；为避免为打新股临时筹措资金发生困难，机构有意识地提前开始筹措资金。2月份R01D收于2.48%，较月初下调48个BP，R07D月末收于2.815%，较月初下降8.4BP。由于市场资金充裕，货币市场利率整体低位运行。

  　三、债券市场整体走势

  　（一）债市先扬后抑，中债指数小幅上扬

  　债券市场在2月份仍然延续了2007年11月份以来的反弹之势，但反弹力度明显低于前期。具体来看，本月债市呈现先扬后抑走势，导致债市反弹受阻的主要因素是：2月中旬宏观经济数据的出台，市场对于通胀风险的担忧气氛加重，导致市场心态趋于谨慎；前期已经累积了较大的涨幅，市场预期投资价值降低。

  　中债银行间固定利率国债收益率曲线整体下移，长端曲线在一级市场长期国债的发行带动下重新定位，下移幅度高于中短端，10年以上收益率平均下调16个BP，10年以下收益率平均下调7个BP。中短端中流动性较好的3年期下降幅度最大，达到21个BP，导致曲线在3年期处出现明显的下凹。

  　从曲线倾斜度来看，国债收益率曲线的平坦化过程仍在持续，月末2年期与10年期收益率差45个BP，与上月末基本持平。

  　2月份政策性金融债整体继续保持稳定，各期限点涨跌互现，长端略有下降，短端部分受制于央票发行利率的稳定而有升有降，各期限点波幅均在10BP以内。相应地金融债和国债利差进一步拉大。

  　2月份中债指数整体上扬，但债指在本月结束了前期单边上行的强劲势头。中债综合指数财富指数和中债综合指数净价指数分别从上月末的119.235点和98.3261点上行到本月末的120.2108点和98.8418点，上涨幅度分别为0.82%和0.52%。

  　（二）债券发行与兑付

  　2月份，一级市场共发行债券43只，发行总量共计7114.10亿元，较上月增长了27.23%。各券种发行量均有所上升，其中央票发行9次共5100亿元，占发行总量的71.39%；政策性银行债本月发行5次共985.4亿元；本月发行了2008年度的头两期记账式国债共计569.7亿元。短期融资券和企业债本月分别发行24次共282亿元和3次共207亿元，资产支持证券本月未有发行。

  　本月债券市场供给集中于中短期，3年以下债券发行量占比高达77.43%。由于市场上大机构在年初具有旺盛的配置需求，同时预期今年市场中长期债券供给量较小，2月初发行的7年期记账式国债受到了市场的热捧，招投标倍数达到2.58倍，发行利率3.95%，低于二级市场14个BP。而国债经过几个月以来的强劲反弹之后，本月涨幅已经逐渐趋缓，市场预期涨幅暂时到位，心态趋于谨慎，因此2月底发行的15年期国债收益率为4.16%，与市场预期基本持平，仅低于二级市场4BP，同时招投标倍数也仅为1.35倍。

  　2月份一级市场共发行三只企业债，截至2月底今年只发行了五只企业债，在银监会发布《关于有效防范企业债担保风险的意见》要求商业银行停止对以项目债为主的企业债进行担保后，企业债的发行受到了一定的影响。

  　本月债券到期兑付1448.76亿元（面额），央票仍然是主要的到期兑付券种，本月共兑付1150亿元，占比达79.38%。

  　（三）债券市场存量结构

  　2月份各券种债券发行量的增加以及兑付量的减少使得2月末在中央结算公司托管的债券面值余额较上月末激增了5588.42亿元，达到12.83万亿元。从债券种类来看，央票月末托管余额3.9万亿元；记账式国债托管余额4.62万亿元；政策性金融债托管余额3.1万亿元；企业债券和短期融资券托管余额分别为4481.55亿元和3346.4亿元。

  　从投资者持有结构来看，本月市场主要投资者持有量均有不同程度的增长。其中全国性商业银行持有量大幅增加了4146.34亿元，基金公司增仓了667.34亿元，保险机构、证券公司和各性质商业银行持有量均小幅增加，非金融机构等略有减持。

  　（四）债券二级市场交易与结算

  　1、银行间债券市场交易活跃

  　本月银行间市场交易结算量较为活跃，18个交易日共发生结算62590.26亿元，较上月减少4813.89亿元，交易笔数19362笔，单笔平均结算量3.23亿元，日均结算3477.24亿元，较上月增幅13.5%。

  　（1）2月份银行间现券交易结算量2.24万亿元，较上月减少0.04万亿元，但本月18个交易日中日均结算量较上月大幅增长了24.44%。本月央票交易量1.29万亿元，占银行间市场交易总量的57.78%，占比进一步提高，央票的流动性正处于逐步提高之中。记账式国债和政策性金融债交易量分别为0.28万亿元和0.41万亿元。

  　本月基金公司为主要的净买入方，净买入面额高达755.38亿元，这与股票市场进一步调整，基金公司资金回归债市以及本月新发债券型基金相关。城市商业银行和证券公司卖出量较大，净卖出量分别为1121.46亿元和381亿元。

  　（2）2月份银行间市场质押式回购交易量3.9万亿元，较上月减少0.43万亿元，但日均交易量较上月有所提高。从融资角度看，全国性商业银行和政策性银行是市场资金的净融出机构，其他类机构均为净融入。本月银行间市场买断式回购交易量633.37亿元，其中央票占比达48%，国债和政策性金融债占比分别为23%和21%。

  　（3）远期交易大幅放量，债券借贷微量成交。2月份远期交易共成交127笔共527.28亿元，日均交易量与上月基本持平。2月份债券借贷成交有所突破，共成交6笔，面额23.2亿元，为借贷业务开办以来的单月最高记录。

  　2、柜台市场买入大幅放量

  　2月份商业银行柜台市场成交1.67亿元，较上月减少0.03亿元。本月延续了上月投资者卖出量减少，买入量增长的可喜趋势，投资者买入0.59亿元，较上月增加0.16亿元，卖出1.08亿元，较上月减少0.13亿元。本月柜台市场净卖出量0.5亿元，较上月减少0.28亿元，随着股票市场的整理和债券市场的回暖，个人投资者资金流出柜台市场的趋势正逐渐放缓。

  　3、交易所市场成交萎缩

  　2月份，上海证券交易所国债和企业债现券交易共成交155.8亿元国债新质押式回购成交1375.04亿元。深圳证券交易所国债和企业债现券交易成交26.53亿元。

  　四、未来债券市场展望

  　从央行发布的第四季度货币政策执行报告中可以看出，央行对于从紧的货币政策基调不会改变，并且对通胀风险的关注程度加大。由于2月份CPI再创新高，市场加息预期较为强烈，收益率短端将面临一定程度的调整。但由于3月市场资金面充裕以及机构配置型刚性需求将继续释放，收益率中长端预期将保持稳定。总体而言，初步预计债券指数在经过3月份前期窄幅波动的观察期后，待加息预期出尽，将再次进入温和上扬通道。

  　（作者单位：中央国债登记结算公司债券信息部）