新股发行注册制急不得（时事点评）

　　在三中全会的《决定》里，有关新股发行制度改革的表述是“推进股票发行注册制改革”，用“推进”而非“实施”意味着注册制是一个目标，要实现该目标需要付出相当多的努力，同时需要经过一个相当长的过程。

　　从估值的角度看，在注册制的条件下，即使是所谓的新兴行业的股票估值大约就在10-20倍市盈率左右，而目前我们中小板和创业板的平均市盈率都远远超过这个“合理”的范围。

　　鉴于创业板和中小板高估值的现实环境，新股的发行应该继续按照以前的核准制方式进行，在二级市场交易活跃的时候增加发行的数量和节奏，当二级市场人气涣散时适当放缓新股发行的数量和节奏。

　　当前的创业板市场之所以存在“三高”问题，与人为地抬高上市门槛并控制上市节奏有很大关系。降低创业板市场的IPO准入门槛，让更多的公司进入市场融资，可以有效解决“三高”问题。为了防止降低门槛后出现恶意“圈钱”的行为，应该对首次IPO进行融资总额的限制，如规定IPO融资总量不应该超过净资产的2倍或3倍。

　　为了充分发挥市场选择机制，在对首次融资额进行比例限制的同时，可以考虑放开再融资（尤其是非公开定向增发）的限制，让资本市场把资源有效配置到真正有潜力的公司。

　　尽管当前还不具备实施股票发行注册制的条件，但可以进行一系列的制度建设，为实施注册制及股票市场的健康发展创造良好的条件。

　　第一，加强证券执法。股票市场本质上是一种信用经济，股票市场发展的关键是用法律权威维护市场的信用，要让违规者及时得到应有的惩罚。可以说，司法的效率决定着股票市场的繁荣程度。如果没有司法制度的密切配合、没有让造假者得到应有的惩罚并产生必要的敬畏之心，贸然推行注册制就相当于为诈骗者提供公开且合法的行骗机会。

　　尤其要打击少数人利用资金优势操作市场价格的行为。“坐庄”是我国股票市场一直难以根治的恶习，此行为是导致小盘股高估值的幕后推手，通过严格的执法遏制此类违法行为可以有利于股价的估值合理回归。创业板和中小板的高估值与各种“坐庄”行为有直接的关系，只要严格打击这些行为，股票估值就会逐渐回归合理的水平。

　　第二，有步骤地落实股票退市制度。股票估值不合理的重要原因是存在所谓的“壳价值”。监管者让这些壳公司通过重组来获得新生，似乎是在保护投资利益，但该方式严重扭曲了市场的风险定价机制，应该下决心纠正这些不正确的做法。

　　第三、完善投资者保护机制。不久前国务院已经专门为保护投资者出台了条例，笔者认为该条例在保护投资者的力度上还有待进一步提高，可以借鉴美国的集体诉讼制度，只有让专业的律师机构通过有偿服务的方式投入到投资者的维权过程中，才能真正保护中小投资者。

　　（作者为中国社会科学院金融所金融市场研究室副主任）