注资航企，应超越为套保亏损埋单（国金时评）

　　国际原油价格日渐走低，由于前期的高位套保交易，国内主要航空公司可谓损失惨重，吃尽苦头。

　　根据现有第三季报，截至2008年10月31日，3家航空公司（国航、东航、上航）航油套期保值合约所测算的公允价值损失已分别高达31亿元、18.3亿元和0.98亿元。此后，原油价格仍未止跌，10月31日，纽约WTI原油收盘价为67.81美元/桶，12月30日跌至39.03美元/桶。由此，3家公司的场外衍生品合约亏损额较前期进一步扩大。据不完全估计，其浮亏总额或已超过100亿元。

　　去年12月30日，公司公告称，截至11月30日，国航、东航11月当期的套期保值合约发生实际现金交割损失分别约为588万美元和42万美元。随着去年12月份油价进一步下跌，浮亏正日益转为实际亏损。目前，南航、东航已分获政府30亿元和70亿元注资，国航则有望获得更多注资。对于东航来说，70亿元注资到位后，东航的资产负债率将降低8.36个百分点，达到90.13%。套保失利以及去年第四季度的惨淡经营，让处于危机边缘的国内航空公司只有企盼财政注资这根救命稻草了。

　　政府注资给处于破产边缘的航空公司带来了希望，但却不能解决现存问题。 

　　首先，对于航空公司来说，飞机、劳工费和航油是主要的成本构成部分。由于近年来国际油价不断飙升，航油成本越来越昂贵，航空公司出于经营业绩的考虑，自然会在增加收入来源的同时尽量削减成本开支。面临逐步走高的原油价格趋势，套期保值的做法本身无可厚非，因为国际同行们已有先例。2006年，当原油价格升至每桶40美元时，美国航空公司因未进行套保，而比预算多支付了4亿美元。如果每桶原油价格上涨1美分，公司就必须在全年开支中增加3300万美元。此外，汉莎航空更将套保进行到底，对当年85%和次年35%的燃油都采取了套保措施。

　　然而，已经意识到套保可控制成本与风险的国内航空巨头们为何惨败？业界人士普遍认为，他们在套保时进行了“对赌”操作，即在买入看涨期权的同时卖出看跌期权。中国证监会颁发的31张期货牌照几乎全颁给了生产型中央企业，东航、国航等航空央企与牌照无缘，无法在国内公开市场完成套保交易。正因此，航空企业只能与国际机构签订场外交易合约。有人推断“国航、东航可能掉入了美国投行设计的卖出看跌期权交易陷阱导致巨额浮亏”便不无根据。各大航空巨头与中信泰富、深南电一样，落入交易对手的衍生品圈套中。这样的事屡屡发生，不能不引起有关方面的高度重视。光靠注资不能避免类似事件再次发生。

　　其次，目前国内航空公司很大程度上仍是一个管制下的行业。要求航空公司盈利困难不小，因为航空公司缺乏一定的自主性：比如买飞机从某种程度上说是政府行为，而不是由航空公司根据运力情况自主决定的；再如，航线分配也不完全由航空公司决定，三大航空公司均有不盈利的政策性航线存在。政府注资航空公司，是要助其渡过难关，更要促其改进经营模式。如果注资没有带来绩效上的提高，只是充当救命稻草，则违背了注资的本意。

　　最后，政府注资需要明晰思路，设置前提。注资应分阶段进行，并设定阶段目标，根据目标的完成情况来决定下一次的注资行动，降低航企的“道德风险”。而对航企自身来说，应加强风险控制，提高对国内外局势的判断能力，强化对衍生品复杂性与危险性的认识。应以注资为契机，总结经验和教训，把企业做大做强。

　　（作者单位分别为上海财经大学金融学院与会计学院）